Это контринтуитивный, но важный вывод, который помогает провести чёткую границу между двумя разными вопросами: «насколько устойчив этот бизнес?» и «опередит ли корзина таких акций рынок?»
Что такое экономический ров и откуда он взялся
Метафора «рва» — borrowed from Warren Buffett’s 2007 shareholder letter — описывает способность компании удерживать конкурентов на расстоянии и сохранять высокую доходность на капитал на протяжении многих лет. Morningstar формализовала эту идею в рейтинговую систему: компании, чьё преимущество, по оценке аналитиков, продержится более 20 лет, получают статус wide moat («широкий ров»), около 10 лет — narrow moat, остальные — no moat.
Источников конкурентного преимущества Morningstar выделяет пять: высокие издержки переключения для клиентов, сетевые эффекты, нематериальные активы (бренды, патенты), структурные преимущества по издержкам и эффективный масштаб в рынках с ограниченным числом участников.
Важно понимать: ров — это не бухгалтерский показатель и не формула. Это аналитическое суждение, которое требует оценки конкурентной динамики, регуляторной среды, технологических рисков и множества других факторов. Именно эта субъективность станет ключевой темой дальше.
Что показывает исследование
Экономист К. Стивен Хаггард проанализировал выборку из 5 304 акций с NYSE и NASDAQ, используя данные Morningstar по состоянию на август 2024 года. Из них 295 имели статус wide moat, 1 090 — narrow, остальные 3 919 — no moat. Исследование применяло многомерную регрессию, контролируя размер компании, её возраст, биржу и сектор — то есть те факторы, которые легко исказили бы простое сравнение средних доходностей.
Ров действительно помогает против худшего сегмента рынка. В сырых данных wide-moat акции обгоняли no-moat примерно на 21 процентный пункт по однолетней доходности, и аналогичные разрывы сохранялись на горизонтах 5 и 10 лет. Звучит впечатляюще — пока не выясняется, что no-moat акции в среднем показывали отрицательную доходность. Победить группу, которая сокращает капитал, несложно.
Против рынка в целом преимущества нет. Индекс Morningstar Wide Moat Price Return вёл себя схоже с S&P 500 на всех горизонтах — и это не случайность.
Почему широкий ров «совпадает» с рынком
Здесь кроется структурная ловушка, которую легко упустить при поверхностном сравнении.
flowchart LR A[Крупные компании\nполучают wide moat] --> B[Wide moat\nконцентрируется\nв large-cap] B --> C[Large-cap\nдоминируют\nв S&P 500] C --> D[Портфель wide moat\n≈ рыночный индекс] D --> E[Нет альфы\nпо отношению к рынку]
Wide-moat компании составляют лишь 5,56% всех фирм в выборке, но на их долю приходится 62,42% совокупной рыночной капитализации. Средний возраст таких компаний — 40 лет против 21 года у no-moat, а средняя капитализация примерно в 48 раз выше. Капитализационно-взвешенные индексы вроде S&P 500 по определению отражают крупнейших эмитентов — и именно эти же эмитенты формируют ядро wide-moat вселенной. Сравнение двух групп превращается в сравнение почти одинаковых наборов компаний.
Когда регрессионный анализ учёл размер и сектор, оценочная премия за широкий ров стала отрицательной — классический признак того, что в более простых сравнениях пропущенная переменная (размер компании) искажала картину.
Что объясняет доходность лучше: moat или value/growth
Здесь исследование предлагает практически значимый вывод. Простая классификация акций по стилю — value, core или growth, основанная на объективных финансовых коэффициентах — объясняла вариацию доходности лучше, чем moat-рейтинг, на горизонтах 1, 5 и 10 лет.
| Критерий | Moat-рейтинг | Value/Growth-стиль |
|---|---|---|
| Основа оценки | Субъективное суждение аналитика | Объективные финансовые коэффициенты |
| Охват акций | ~5 000 из 14 500 в базе Morningstar | Почти весь рынок (пропущено лишь 28 из 14 481) |
| Что объясняет лучше | Устойчивость бизнеса, конкурентная позиция | Вариация портфельной доходности |
| Роль цены входа | Не учитывается напрямую | Встроена через оценочные мультипликаторы |
| Применимость | Анализ отдельной компании | Скрининг и портфельное построение |
| Предсказательная сила для доходности | Слабее после контроля размера | Сильнее на всех горизонтах |
Преимущество стилевого подхода не только в большей объяснительной силе, но и в масштабируемости. Moat-рейтинги отсутствуют у 9 164 из 14 481 акций в базе Morningstar, тогда как стилевая классификация доступна для практически всех. Аналитическая нагрузка при этом ниже, а субъективность — меньше.
Когда moat всё же полезен: защитные свойства в стресс-периоды
Картина была бы неполной без важного нюанса. Moat-рейтинг не бесполезен — он просто работает в другом измерении.
Анализ равновзвешенных составных индексов Morningstar показывает неоднородную картину в зависимости от характера рыночного стресса. В первом квартале 2025 года, когда объявление тарифов Трампа обвалило рынки, равновзвешенный wide-moat индекс держался лучше двух других групп. В первом квартале 2020 года, во время «пандемической паники», широкий ров снова обеспечил относительную устойчивость — отчасти благодаря концентрации в здравоохранении и потребительских товарах.
Однако в первом квартале 2026 года та же группа показала себя хуже: волна распродаж в технологическом секторе, triggered by fears of AI disruption, ударила именно по компаниям с широким ровом — таким как Salesforce, ServiceNow и Adobe. Это напоминает, что даже признанные конкурентные преимущества не защищены от переоценки нарративов: что вчера считалось рвом, завтра может оказаться под вопросом.
Равновзвешенные индексы нейтрализуют влияние мегакапов вроде Nvidia или Apple и позволяют изолированнее наблюдать за самим рейтингом — и именно в этом формате защитные свойства проявляются нагляднее. Но обобщать эти результаты на все периоды, все рынки и все способы построения портфеля было бы чрезмерным упрощением.
Morningstar сама подчёркивает: «Moats on their own shouldn’t be the basis for investment decisions» — рейтинг должен сочетаться с оценкой цены. Покупка wide-moat компании по справедливой или заниженной цене — принципиально иная история, чем покупка того же бизнеса по завышенному мультипликатору.
Что в итоге
Экономический ров — это полезный язык, а не инвестиционный фактор. Он помогает понять, почему одни компании удерживают высокую доходность на капитал годами, а другие нет. Он даёт аналитическую рамку для разговора об устойчивости бизнеса и может указывать на потенциально защитные свойства в отдельных сценариях рыночного стресса.
Но диверсифицированный портфель из wide-moat акций не генерирует систематической альфы относительно широкого рынка — во многом потому, что эти акции и есть рынок в его наиболее весомой части. Если цель — объяснить или предсказать портфельную доходность, стилевая классификация value/growth и цена входа обычно несут больше информации при меньших аналитических затратах.
Буффет прав в главном: компании с подлинными конкурентными преимуществами превосходят тех, у кого их нет. Но это наблюдение о природе бизнеса — не готовая портфельная стратегия.
Это аналитический разбор, а не индивидуальная инвестиционная рекомендация. Исторические закономерности и результаты исследований не гарантируют будущую доходность. Сопоставление индексов зависит от методологии, взвешивания и периода наблюдения.
